可转债堕入估值低谷

可转债堕入估值低谷

拿到证监会批文仅一周，中国平安就急于将总范围到达260亿元的可转债推向市场，一举将2013年可转债的发行范围推高到528.81亿元。这个数字相较2012年163.55亿元同比扩容223.33，更创下史上的第二高纪录。　　中国平安选择的发行时点其实不"温暖"--经过两个月的回调，截至上周五收盘，代表可转债整体走势的中信标普可转债指数报收于2664点，较9月12日2809点的高位跌去5.16。此前发行的徐工转债在11月15日上市当日即告破发，直至上周五收盘，其市场的价格仍然低于票面价格，这不免让投资者对平安转债的前景感到耽忧。　　不对称的利益　　中国平安在上周启动了可转债发行，安排11月22日为原股东优先配售认购日和上、下申购日，这距离公司拿到证监会批文仅仅一周。　　中国平安此次可转债的发行范围仅次于2010年上市的400亿元中行转债，并且一举超越民生转债、石化转债、工行转债的200亿元、230亿元、250亿元范围。　　此次平安转债的初始转股价格锁定41.33元/股，基本持平于发行前每股40元至42元的现价。票面利率分别为：首年0.8、次年1、第3年1.2、第4年1.8、第5年2.2和第6年2.6。　　"票息水平一般，债底保护较弱，附加条款平淡"成为海通证券对平安转债的整体评价。虽然平安转债到期收益率高于目前上市的大盘转债，但到期收益率仅为2.42，低于目前大部分可比转债。　　如果以6年期AAA级商业银行次级债收益率6.12来计算纯债价值，平安转债为81.32元，但目前中行转债、工行转债、石化转债均高于90元，因此平安转债债底保护较弱，同时附加条款设置较其他转债也无优势。　　另外，中国平安股价的走势也将直接影响到转债的表现。今年以来，中国平安受旗下平安证券问题频发影响，公司股价已从年初的每股50元以上跌至40.08元。7月末，中国平安的股价更是一度低至31.69元/股。　　东北证券分析师赵旭认为，如果股市再度下跌，中国平安股价难免遭到波及，则平安转债的期权价值也着落，不排除平安转债下跌的可能。　　投资者还可能遇到可转债转股后每股收益和净资产收益率摊薄风险、可转债到期未能转股的风险、可转债价格波动风险，更重要的是平安转债并没有设置回售条款，北京医治白癜风投资者因此在A股股票价格延续下跌时，有可能没法将具有的可转债回售给上市公司。　　而对中国平安来说，260亿元的可转债发行后，可以有效地提高资本充足率。据测算，未来中国平安保险业务的偿付能力将提升约18，从2013年中期的162.7上升至181.2。而受累于近几年来资本市场表现，保险公司偿付能力充足率出现大幅着落，各家医治白癜风权威医院公司纷纭发行次级债实现资本补充。　　不同于其他保险公司，中国平安还需要继续注资平安银行，银行业务的资金需求一样不容小觑。从今年上半年的情况来看，银行业在实行新资本管理办法后，平安银行的偿付能力出现下滑，而中国平安次级债发行额度已用尽，因此发行可转债已然成为中国平安的最优选择。　　破发联动效应　　在平安转债上市前，资本市场中可转债的市场规模约为1390亿元，在260亿元的平安转债发行后，可转债市场的范围将陡然增加近2成。可转债供给压力加大，直接影响估值水平，而近期可转债市场已出现结构性分化，除海直转债表现抢眼外，其余多数可转债品种表现惨淡。　　流动性紧张令债券市场遭到影响。11月以来，债市超预期下跌，10年国债收益率已超过4.5，部分投资者弃可转债和持有可转债的基金而去，转投收益水平更具竞争力的产品，因此可转债在二级市场的价格下跌也就在所难免。　　11月15日上市的徐工转债就生不逢时。从发行范围来看，徐工转债发行总额为25亿元，但一级市场的中签率创近年的新高，接近3.04。如此之高的中签率最初让投资者欢欣雀跃，但随后徐工转债上市当日就跌破了面值，在以每张98元的价格开盘后，债券价格就直线下滑，终究当收于每张94.92元，跌幅到达5.08，让投资者始料不及。　　虽然徐工转债价格上周略有回升，至上周五收盘到达每张96元，但仍然大幅低于票面价格，接近3.5的到期收益率水平居于24只可转债的前列。　　赵旭认为，徐工转债低迷的走势除基本面并不佳外，还受制于债券市场11月份以来大幅度调解，各品种债券到期收益率大幅上行，使得转债的预期收益率上升，导致徐工转债在股性不佳的情况下价格大幅下跌。　　我国可转债历史上，只有中行转债的收盘价格在开盘首日跌破面值，而且是以高于面值的价格开盘，而后才掉头向下，并终究破发的。因此可知，徐工转债"败北"不但使得申购者损失惨重，而且打击了投资信心，这也加大了平安转债的发行难度。　　光大证券郜彦伟认为，相较于目前可比转债的到期收益率，平安转债并没有优势。因此平安转债防御更多依托转化价值的保护，平安转债上市后是否是破发将依赖于正股走势。　　如果资金面在下月初继续紧张，且上市初期转换价值低于95元，平安证券破发概率较大。